人們對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂影響原油價(jià)格走勢，低位徘徊的原油價(jià)格再反過來進(jìn)一步加深人們的擔(dān)憂，這是一個(gè)典型的“自我實(shí)現(xiàn)”寓言

張靜

廣東石油經(jīng)營計(jì)劃部 副經(jīng)理

2019年9月14日，沙特阿拉伯國家石油公司的兩處石油設(shè)施遭受無人機(jī)攻擊。此次襲擊導(dǎo)致沙特石油產(chǎn)量減少570萬桶/日，占全球供應(yīng)量的5%以上。9月16日，布倫特原油開盤漲幅迅速擴(kuò)大至19%，創(chuàng)逾10年來最大單日漲幅；布倫特原油期貨收漲12.79%，創(chuàng)近30年最大單日漲幅；國內(nèi)原油期貨開盤漲停，并持續(xù)在高位震蕩，最終以上漲6.35%報(bào)收。然而9月18日，隨著沙特聲稱將很快恢復(fù)其大部分石油產(chǎn)量，并在幾周內(nèi)完全恢復(fù)所有產(chǎn)量，國際油價(jià)應(yīng)聲大跌。

回顧近年原油價(jià)格走勢，除了此次受黑天鵝事件影響劇烈波動外，國際油價(jià)一直保持低位運(yùn)行狀態(tài)。特別是2018年10至11月，國際油價(jià)暴跌，布倫特和WTI原油價(jià)格下跌30%，國內(nèi)價(jià)格也隨之下調(diào)。很多消費(fèi)者對此感到非常高興，甚至連美國總統(tǒng)特朗普也興奮地發(fā)推：“油價(jià)走低。非常好，就像是給美國和世界大減稅，讓我們盡情享用54美元油價(jià)吧，感謝沙特，希望油價(jià)更低！”不過，當(dāng)?shù)陀蛢r(jià)利好經(jīng)濟(jì)的這些言論被普遍接受時(shí)，也許是該質(zhì)疑的時(shí)候了。

圖1 （數(shù)據(jù)來源：美聯(lián)儲）

低油價(jià)真的好嗎？

作為國際合作的中心商品，原油價(jià)格對世界經(jīng)濟(jì)的影響一直是一個(gè)頗具爭議的話題。一般認(rèn)為，高油價(jià)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速下降、引起通貨膨脹等，歷史上的數(shù)次石油危機(jī)都對世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的負(fù)面影響。但反過來，低油價(jià)就真的好嗎？畢竟從近幾年世界經(jīng)濟(jì)走勢來看，原油價(jià)格持續(xù)走低，世界經(jīng)濟(jì)形勢并未因此好轉(zhuǎn)，依然面臨很大的下行風(fēng)險(xiǎn)。

以下論述皆以美國為例。圖1對比了一項(xiàng)復(fù)合指標(biāo)（綜合利率、通貨膨脹率和GDP三項(xiàng)指標(biāo)）與WTI原油價(jià)格的相關(guān)性。從圖中可以看出，油價(jià)波動趨勢與經(jīng)濟(jì)走勢有非常明顯的正向相關(guān)性，油價(jià)的上漲/下跌與經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的上漲/下跌基本同步。

圖2是美國5年和10年通脹率臨界點(diǎn)和油價(jià)的對比。從圖中也可以看出，油價(jià)波動與通貨膨脹率的波動基本一致。核心通脹率超過2%的紅線，一直是美聯(lián)儲加息的最重要心理關(guān)口。在2018年的大多數(shù)時(shí)間里，原油價(jià)格持續(xù)走高，美國5年和10年通脹率高于2%，就業(yè)和通脹持續(xù)向好，美聯(lián)儲對美國經(jīng)濟(jì)增長持樂觀態(tài)度，先后4次加息。

換言之，在經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷、亟待刺激的現(xiàn)狀下，油價(jià)上漲往往是石油需求增加、經(jīng)濟(jì)趨勢向好的表現(xiàn)；反之，油價(jià)持續(xù)下跌則可能預(yù)示著經(jīng)濟(jì)提振乏力，甚至可能進(jìn)入通貨緊縮狀態(tài)，而這是經(jīng)濟(jì)學(xué)家們最不愿看到的。對他們而言，通貨緊縮比通貨膨脹更加可怕，一旦經(jīng)濟(jì)進(jìn)入通縮階段，能夠采取的有效調(diào)節(jié)手段少之又少。

圖2 （數(shù)據(jù)來源：美聯(lián)儲）

低油價(jià)對經(jīng)濟(jì)走勢的影響

企業(yè)層面，油價(jià)下跌必然會導(dǎo)致能源企業(yè)的收入下降。鑒于能源行業(yè)具有資本密集的特點(diǎn)，需要大量的人力、設(shè)備、物流和其它支持，收入下降將直接導(dǎo)致資本支出減少；資本支出減少，就業(yè)需求就會下降。在美國，能源領(lǐng)域每一個(gè)工作崗位將派生出2.8個(gè)相關(guān)行業(yè)的工作機(jī)會，能源企業(yè)的下行趨勢勢必引發(fā)多米諾效應(yīng)，逐步蔓延到各個(gè)行業(yè)。隨著社會失業(yè)率上升、收入下降，各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)隨之進(jìn)一步惡化。

個(gè)體消費(fèi)者層面，表面上看油價(jià)降低對消費(fèi)者是利好，會有更多的結(jié)余去投入其他消費(fèi)。但不要忘記，在消費(fèi)支出固定的前提和假設(shè)下，消費(fèi)行為其實(shí)是一個(gè)“零和游戲”。汽油價(jià)格下跌并未使大家消費(fèi)能力增強(qiáng)，也就是說，低油價(jià)并不能刺激社會整體消費(fèi)規(guī)模的增加，因此對促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長不會產(chǎn)生任何正面作用。相反，在汽油方面的花費(fèi)降低，消費(fèi)者可能會選擇將更多的結(jié)余存入銀行，社會儲蓄總量隨之增加，反而成為經(jīng)濟(jì)增長的拖累，這就是凱恩斯提出的“節(jié)約悖論”（paradox of thrift），即：增加儲蓄會減少國民收入，使經(jīng)濟(jì)衰退；而減少儲蓄會增加國民收入，使經(jīng)濟(jì)繁榮。

從美國的例子可以看出，在利率及通貨膨脹率低位運(yùn)行階段，低油價(jià)難以對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生正面影響。因?yàn)?，按照正常邏輯，油價(jià)下降自然會壓低通貨膨脹率，但此時(shí)通貨膨脹率和利率已經(jīng)很低了，美聯(lián)儲基本沒有空間再去調(diào)整貨幣政策。

圖3：WTI走勢（來源：Trading Economics）

自我實(shí)現(xiàn)的寓言

因油價(jià)暴跌引發(fā)的對經(jīng)濟(jì)衰退或者通貨緊縮的擔(dān)憂，已引起部分國家和國際組織的關(guān)注。2018年12月3日，加拿大阿爾伯塔省宣布原油生產(chǎn)削減日均32.5萬桶，此次減產(chǎn)計(jì)劃的削減幅度超過石油輸出國組織（OPEC）三個(gè)最小的成員國——赤道幾內(nèi)亞、加蓬和剛果共和國的總產(chǎn)量；12月7日，歐佩克會議結(jié)束，達(dá)成OPEC+減產(chǎn)120萬桶/日的協(xié)議。

2019年，世界經(jīng)濟(jì)動能趨弱，油價(jià)亦是“跌跌不休”，背后反映了人們對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。人們對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂影響原油價(jià)格走勢，低位徘徊的原油價(jià)格再反過來進(jìn)一步加深人們的擔(dān)憂，這是一個(gè)典型的“自我實(shí)現(xiàn)”的寓言。

今年1-8月份，世界主要經(jīng)濟(jì)體美國和歐元區(qū)皆錄得較低的通脹率。以美國為例，經(jīng)濟(jì)增長放緩，年初至今的通脹率皆低于2%，且與原油價(jià)格走勢（WTI）基本契合（圖3）。

低油價(jià)對美國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，正在逐漸顯現(xiàn)。隨著原油自高位下挫，美國制造業(yè)PMI亦持續(xù)下滑至榮枯線水平，經(jīng)濟(jì)增長活力隨之減弱（圖4）。

中國是原油進(jìn)口大國，對外依存度很高。中國原油期貨自2018年3月26日開市以來，價(jià)格走勢與WTI和布倫特期貨基本吻合。上海期貨交易所數(shù)據(jù)顯示，中國原油期貨與布倫特期貨的相關(guān)性高達(dá)93.1%。雖然在過往幾次石油危機(jī)中，高企的石油價(jià)格沒有給中國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展帶來過多負(fù)面影響，但在當(dāng)前嚴(yán)峻的國際形勢下，我國經(jīng)濟(jì)面臨的挑戰(zhàn)和困難不言而喻。低油價(jià)伴隨疲弱的經(jīng)濟(jì)形勢，更需要提高風(fēng)險(xiǎn)意識，防范經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

圖4:美國PMI指數(shù)（數(shù)據(jù)來源：Trading Economics）